一天吃透一条产业链——黄金

产业链全景图

图1：中国黄金产业链

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黄金供给：供给即需求

黄金供给存在一定刚性，且产出即有需求，因此供需平衡表一般都是平衡的

黄金需求：央行购金骤升，期待降息后投资端二次拉动

有望实现黄金的“价升传导”逻辑：降息催化金价→黄金配置价值上升→投资端需求上行→二次拉动金价

黄金：将迎长牛

实际利率高点确定，降息时点决定主升节奏

黄金价格与实际利率负相关，实际利率跟随目标利率。美债的实际利率实际上反映了持有黄金作为资产的机会成本。黄金价格与美债收益率呈现负相关，在美债收益率上行时，金价会受到压制，而在美债收益率下行时，金价则会有一定程度的上涨。实际利率会受到联邦基金目标利率的引导，当实际利率偏离联邦基金目标利率时，美联储会通过公开市场操作等一系列的举措使得实际利率趋于目标利率。受到实际情况的影响，实际利率与目标利率会有一定程度的偏离，总体上实际利率围绕联邦基金目标利率而波动。

1.黄金价格受实际利率影响

在历次加息过程中,金价会受到一定程度的压制。在1983-1984、1987-1989、1994-2000三次加息中，能够很明显的看出当美联储加息时，金价下跌;在2004-2006的加息过程中，金价整体上升可能是受到美国金融市场泡沫的影响，但仍能看出金价承压，涨势较缓。在2015-2018的加息中，黄金价格震荡加剧，整体上受到加息影响的压制比较明显。而伴随美联储降息以及后续政策利率的低位运行，黄金价格多有回升。

图4：黄金价格在历次加息、降息区间的变动趋势

2.加息放缓，利率有望下行助推金价

2022 年下半年以来美国 CPI 持续下行。美联储本轮加息是为了缓解疫情期间美国的高通胀，目前通胀呈现持续的下行趋势，截至2023年10月，美国cpi同比增速为 3.20%，核心CPI 同比增速4.00%，均较高点有所下行。伴随后续美国通胀水平进一步回落，美联储加息或进入尾声。

美联储加息逐渐放缓，为黄金带来更好的配置机会。自2023年以来，美联储加息幅度降至25BP，美联储加息幅度明显放缓，且间隔时间延长。随着美国高通胀的不断回落，美联储加息或已经处于末期。同时根据美联储所发布点阵图情况判断，未来目标利率或呈现下行趋势，为黄金提供了比较大的配置机会。

2023年金价复盘：预期主导、冲突催化

两百年金价复盘：

•金本位主导时期，停兑铸币是金价偏移的重要因素

•黄金第1轮大牛市（1970~1980）：始于布雷顿森林体系的崩溃，终于里根改革和沃尔克货币政策

•黄金第2轮大牛市（2000~2012）：始于互联网泡沫危机，受次贷危机催化，终于世界经济回暖

•2018年以来：第3轮黄金大牛市可能正在上演

•2023年金价：预期主导、冲突催化、ETF拖累

2018年以来，第3轮黄金大牛市可能正在上演；2023年从ETF持仓看，四季度投资需求端或反而在拖累金价；若明年美联储降息，投资需求有望上行、进一步催化金价